管理优化效果显现,毛利率现金流均超市场预期:公司2019年中报营收增速不佳,但毛利率却有大幅改善。公司上半年毛利率40.37%,对应二季度毛利率42.35%。同比提升7.26个百分点,超市场预期。分地域来看,公司上半年国内市场毛利率37.47%,同比提升了1.03个百分点;海外市场毛利率45.92%,同比提升9.26个百分点。我们自18年三季报点评起,持续提示大华股份毛利率提升的趋势;并在前期业绩快报点评中,详细解读了公司的内部管理优化措施:无论是海外市场的一国一策,国内市场的规模化采购,还是公司产品结构优化,AI方案占比提升等,均有助于公司的降本增效,进而提升毛利率水平。
   
现金流方面,公司自年初起严控订单质量,增强对销售团队的回款考核,同时推行规模化采购。相关举措在二季度有明显成效,单季度经营活动现金流入达62.51亿,同比增长17.55%,超过营收增速。而经营性净现金流更是达到8.58亿,同比大增351.74%。
   
扣非净利增长低于市场预期:公司上半年扣非净利11.39亿,同比增长2.81%;对应二季度扣非净利8.53亿,同比增长4.38%,低于市场预期。扣非净利与归母净利之间的差值,主要来自公司上半年确认的7943.93万元政府补助。除此之外,公司扣非净利表现不佳的原因还有(1)受贸易纠纷影响,公司二季度海外市场营收表现一般,而工资支出又较为刚性,所以费用率较高。(2)公司上半年针对子公司“南北联合信息科技有限公司”计提了全额的减值准备,商誉减值一次性计提共计7108.33万元,较大程度影响了单季度利润表现。
   
业绩展望预示三季度加速:公司展望1-9月净利润增长10%-25%,对应三季度同比增长-0.12%~48.56%,中值为24.22%,相比二季度进一步加速。背后的原因除安防行业景气度转暖外,公司前期还中标较多大型项目,后续将在下半年陆续落地。典型项目有:金华市雪亮工程前端建设项目(总金额4.36亿),墨西哥平安城市项目等。此外由于公司下半年营收增速望转好,所以控费效果也将显现。
   
投资建议:公司上半年毛利率有显著改善,伴随行业转暖及大型项目落地,三季度的净利润表现亦望加速。我们坚定看好公司作为行业龙头的长线发展。预计公司19/20/21年归母净利分别为30.56/37.51/45.58亿元;对应EPS分别为1.02/1.25/1.52元,对应当前股价分别为16.4/13.3/11.0倍,我们基于对公司未来成长性判断,维持“强烈推荐-A”评级。
   
风险因素:宏观经济景气度下行,竞争加剧,海外及新业务拓展不及预期。