收入端:上半年增速放缓,下半年增速有望回升
   
公司披露2019年中报,Q2收入同比增长4.2%,上半年整体增长10.1%,其中境内收入增速11.2%,境外收入增速8.1%。上半年增速放缓原因主要在于市场整体景气度下降、贸易摩擦影响、以及公司在国内SMB和海外业务方面的主动调整。
   
展望下半年我们认为,国内业务方面,市场景气度将边际回暖(70周年国庆带来催化,并且司法、高速公路ETC等细分领域增量贡献明显),并且公司SMB业务目前已梳理到位具备向上弹性,下半年有望呈现增速修复;海外业务方面,考虑去年下半年增速基数明显降低,伴随部分海外项目落地确认带来增量,以及美国业务所受的负面影响边际弱化,下半年增速亦有望企稳回升。
   
毛利率:Q2单季创近五年新高,后续有望螺旋上升
   
19Q2公司单季毛利率42.4%,创近五年新高。拆分来看,上半年公司境内业务毛利率37.5%,同比提升1.0pct;境外业务毛利率45.9%,同比提升9.3pct。境外毛利率大幅提升原因部分来自汇率波动,但主要贡献在于产品结构的优化和销售渠道的调整。
   
若以Q2整体对比Q1来看,我们认为公司毛利率的大幅边际优化原因在于增值税率下调、汇率波动以及公司低毛利国内SMB业务占收入结构比重下降导致。
   
展望下半年我们认为,考虑公司境内SMB业务(毛利率相对较低)的复苏,短期看公司毛利率在本季的高基数上继续边际提升存在难度,但中长期看公司毛利率受益于行业智能化升级趋势、以及业务和产品结构优化,有望保持螺旋式上升态势。
   
利润端:上半年利润增速快于收入,三季报指引乐观
   
上半年整体公司归母净利润同比增长14.5%,明显快于去年下半年利润增速(3.7%),也明显快于收入增速(10.1%),位于一季报给出的半年度归母净利润增长指引区间0~15%上限位置。后续展望来看,公司指引前三季度归母净利润增长10~25%,区间中值高于上半年结果,显示三季度公司有信心实现增速边际抬升。
   
资产负债表和现金流:存货周转和经营现金流均有优化
   
半年末公司存货余额相比去年同期略有下降,上半年公司经营性净现金流同比提升20.6%,显示公司上半年存货周转和现金流情况均有优化。
   
投资建议:内部管理改善逻辑已经兑现,合理价值21元,维持“买入”评级
   
我们认为公司内部管理改善逻辑在半年报上已充分显现,毛利率、存货周转、现金流等指标均出现明显优化,下半年业绩增速有望实现边际抬升。我们预计公司今明两年EPS为1.05、1.31元/股。考虑可比公司海康威视估值水平(对应19年业绩22xPE),给予公司19年业绩20xPE,合理价值21元/股,维持“买入”评级。
   
风险提示:中美贸易摩擦风险;市场景气度下滑风险。